国有企业改革已经经历超过 40 年，经过多轮改革（gé），国有企业体制（zhì）机制不断（duàn）改革创（chuàng）新，竞争力（lì）正不断加强（qiáng）。2021 年国有企业营业总收（shōu）入超过 75 万亿元，利润（rùn）总（zǒng）额（é）突破 4.5 万亿元，规模和效益均（jun1）高于同（tóng）期宏观经济的增（zēng）速，是（shì）国（guó）民经济稳健（jiàn）发展的重（chóng）要支（zhī）撑。

一、国有企业实施股权多元（yuán）化（huà）改革（gé）的背景

在具体展（zhǎn）开分析前，我们先要区分股权多元化和混合（hé）所有制改革的异同，两者都（dōu）是国企产权（quán）改革（gé）重要的途径，也经常出现在国企改革的各（gè）类文件中。需要明确的是（shì），混合所有制改革（gé）可（kě）以认为是股权多元化（huà）的（de）其中一（yī）种（zhǒng）模（mó）式，其突出“混合”两字，仅实现股权结构多元还（hái）不够，还（hái）需（xū）要（yào）看股东中是（shì）否有“国有资本”以（yǐ）外（wài）的资本成分，如集体资（zī）本、非公资本。在实际操作中，除了混合（hé）所有制改革以外（wài），国企之间（jiān）的（de）股权合（hé）作都是（shì）股权多元化的典型方式，也是本文探讨（tǎo）的对象。

此（cǐ）轮国有企业实施股（gǔ）权多元化改革的背景，需（xū）要重点关注以下（xià）两点：

       第一（yī）要关注新时代（dài）背景。过去（qù）的国企改革需要（yào）适应的是建立社会主（zhǔ）义市场（chǎng）经（jīng）济（jì）体制（zhì），而进入新时代后，就不（bú）仅是适应更需要引（yǐn）领（lǐng）。需要通过深化改革去更好地承（chéng）担新（xīn）时代（dài）赋予国企的历史使命，服务国家战（zhàn）略大局。股（gǔ）权多元（yuán）化改革是途径，根（gēn）本上是要（yào）推动国企产（chǎn）业结构和技术的升级，强化自主创新，增强国企的竞争（zhēng）力（lì），争创世界（jiè）一流。

       第二要关（guān）注本轮改革特点。2015 年国家出台了《关于深化（huà）国有企业改革的指导（dǎo）意见》，国企改革进入了（le）新时期（qī）。在具体分析股权多元化改革之前我们（men）需要首先（xiān）了（le）解（jiě），此轮国企改革（gé）突出（chū）了“分（fèn）类改革”，公（gōng）益类企业和商业类企业追求目标不同，因而在改革（gé）措（cuò）施（shī）以及管理模（mó）式上都会有（yǒu）所差异。此轮（lún）改革的关键就在于要根据企业不同的功能定位，来合理地优化（huà）企业的股权结构，股权多（duō）元化改革一般是适用于（yú）商业类企业。另（lìng）一方面，过去股权多元化改革（gé）主要集中在国企二三级子公司，随着改革的发展和提速，正在加强（qiáng）对于央企（qǐ）集团公（gōng）司层面的改革，这也是此轮改革的一个趋（qū）势。

二、国有企业实施股权多（duō）元化改革（gé）的必要性

（一）提高企业决策效率（lǜ）和治理能力的重要（yào）突破口

       国（guó）有企（qǐ）业“一股独大”的情况会阻碍企业进（jìn）一步深化改革，尤其（qí）可（kě）能会导致企业（yè）降低市（shì）场活力，制约企业进一（yī）步（bù）加（jiā）强（qiáng）资源（yuán）配置的效率。因此通过实（shí）施（shī）股权多元化改革，能根据股权（quán）结构来合理地设置各个治（zhì）理（lǐ）主体之间的权责关系（xì），并充分（fèn）发挥公（gōng）司章程（chéng）在公司（sī）治理（lǐ）中基础（chǔ）性作用，这有助（zhù）于国企完善法人治理结（jié）构（gòu）和（hé）管控方式，有益于企（qǐ）业提高决策效率和治（zhì）理能力，是重要的突破口（kǒu），也是激发企业内部活力（lì）的重（chóng）要手段。

（二）实现企业战略目标、助推国有资本保值（zhí）增值的重要手段

       国企通过股权（quán）多（duō）元化改革，能够（gòu）发挥战略投资者（zhě）在公司治理、经（jīng）营管理（lǐ）方面的积极（jí）作用，通过引入中长期激励组合（如（rú）员工（gōng）持股等），实现内（nèi）外各（gè）方风（fēng）险和利益绑定（dìng），这能有助于（yú）企业放大国有资（zī）本、助推实（shí）现国有资（zī）本（běn）保值增（zēng）值（zhí）。

（三）分散经营风险的有（yǒu）效途（tú）径

       股权多元化可以部分解决（jué）国企对于（yú）发展（zhǎn）过（guò）程中资金不足的（de）问题，并且按照“风险共担（dān），利益共享”原则，通过相互之间形（xíng）成的多重风险约束以及（jí）权力制衡机制，实现（xiàn）多方风险和利（lì）益绑定，有（yǒu）益于分散（sàn）经（jīng）营风（fēng）险。

三、国有企业实施股权多元化改（gǎi）革（gé）的可行性

       随着国企改革（gé）相关政策的陆续出台，以《关于深化国（guó）有（yǒu）企业改革的（de）指导意见》为统领的“1+N”政策体系（xì）为国企改革提供了系统的操作（zuò）指南（nán），随（suí）着改革（gé）的不断深（shēn）化，包含（hán）“双百行动”、“科改示范行动”在内的各（gè）项改革试点工作梯次展

开，在（zài）宏观政策层面的可（kě）行性已完备（bèi）。在国企开展股权多元化改革前，从国企自（zì）身角（jiǎo）度审视，还（hái）需要（yào）具备以下（xià）基础条件：

（一）企业符（fú）合对于国企分（fèn）类推进改革的（de）政策要求；

（二）企（qǐ）业制度健全（quán），具备实（shí）施股权（quán）多元化（huà）的基本管理条件；

（三）企业内外（wài）部环境成熟，具备组织实施的可（kě）行性。企业全体思想统一，基（jī）本明确公司改（gǎi）革的意愿和路径，支持进行股改；

（四）企业积累（lèi）了一定（dìng）的竞争力、品牌（pái）影（yǐng）响力，能吸引到有意向的投资（zī）人（rén）。

四、主要（yào）目标

       通过不同股（gǔ）东差异化的资源和能（néng）力的提供，一（yī）方面取长补短、形成合力，增强企业核心竞争力，实现（xiàn）国有（yǒu）资产保值增值（zhí）；一方面通过体制机制改革提升管理能效（xiào），推动企业高质量发展，进一步（bù）发挥国企在（zài）国民经济中的引领作（zuò）用（yòng）。

五、原则

（一）以问题为导向（xiàng）

       开展股权多元化改革重点是（shì）为（wéi）了解决企（qǐ）业法人治理结（jié）构（gòu）不（bú）完善（shàn）、内（nèi）部激励机制不健全等问题，需要有的放矢，着（zhe）力（lì）于解决制约企（qǐ）业进一（yī）步发展的问题要素。

（二）合（hé）法合规原则（zé）

       企业实施股权多（duō）元化（huà）改革均受国有产权（quán）交易监（jiān）管，必须始终（zhōng）坚（jiān）持合法（fǎ）合规（guī），不踩线不（bú）越（yuè）界，符合（hé）《公（gōng）司法》、《证（zhèng）券法（fǎ）》、资本市场的股权（quán）交易流程规范以及国有资产（chǎn）监管要求，涉及员工切实利（lì）益（yì）的还要（yào）经过职工代表会议审议，维护员工合法（fǎ）权（quán）益。

（三）以市场化（huà）运作为导向

       实施股权多元化（huà）改革要坚持市（shì）场化（huà）方向。一（yī）方面，选择投资（zī）人是自由选择、平等自愿的契约行为，是企业的市场（chǎng）行（háng）为（wéi）。另一方（fāng）面，建立（lì）市场化机制是改革重要的（de）着力点，在外（wài）部董事遴选、经理层聘任等方面要发（fā）挥市场化选聘和激励机制作用，厘清董（dǒng）事会、经理（lǐ）层（céng）的各（gè）个权（quán）责边界，真（zhēn）正（zhèng）将企业的经营权和决策（cè）权进行分离。

六、实施路径分析

（一）路径比较（jiào）分析（xī）

        1.增资扩股与（yǔ）股权转让（ràng）

        一（yī）般进（jìn）行股权多元化改革的公司采用增（zēng）资（zī）扩（kuò）股和股权转让两（liǎng）种途径，除特殊情（qíng）形以外（wài）都要（yào）进（jìn）行进场交易。他们的（de）区别如下（表 1）：

        从（cóng）表 1 能看出（chū）增资扩股和股权转让主要在注资金额和受（shòu）益主体有差异，但都会对标的企业的治理结构（gòu）产生影（yǐng）响，降低原国有持股比例（lì），而这是股权多元化的直接结果。从实践（jiàn）中看，由于（yú）股权（quán）转让方式对于标的企业来（lái）说没有增量资金支持（chí），采用单（dān）一股权转让方式的情况不多见，不少（shǎo）企业还（hái）会选择增转（zhuǎn）结合的模（mó）式（shì），包括“先增资后转（zhuǎn）股”及“先转股后增资”，此（cǐ）外在引入（rù）投资人（rén）同时，国企（qǐ）还会考虑实（shí）施员（yuán）工持股，即（jí）“增资扩股+股权转（zhuǎn）让+员工持股”的（de）操作模（mó）式。

        2.交（jiāo）叉持股

        除增（zēng）资扩股和股权（quán）转让两种传统方式外，交叉持股也是国（guó）企经常会采（cǎi）取的方式。通过交叉持股（gǔ）双方形成（chéng）利益共同体，形成协同（tóng）优势的（de）同时进一步（bù）提高抗风（fēng）险能力，一般适用于同行业上下游或者形成优势互补的（de）企业（yè）间（jiān）进行（háng）。

（二）主要流程

       1.股权多（duō）元化改（gǎi）革可行性研究：在进行（háng）可（kě）行性研究时，要重（chóng）点（diǎn）论证（zhèng）改革的必要性、可行性、改革目标及投资（zī）者、股权比例等初步分析，相关报告决策流（liú）程需要执行国企“三重一大”决策制（zhì）度。

       2.制定改革实施方案：实施（shī）方案包括企业（yè）基本情（qíng）况、股改形（xíng）式和路径、股权结构（gòu）比例、投资人选择条件、员工激励计划（如有）、法人治理结（jié）构（gòu）、风（fēng）险评估预案、整体实施计划等。实施（shī）方案（àn）需要按照国企“三重一大”事项决策要求履行（háng）企业内部决策（cè）程序，并报上级机（jī）构审批，一般情况下中央一（yī）级企业的（de）股改方案由国（guó）资监管机（jī）构审（shěn）批，二（èr）级以下中央企（qǐ）业的（de）股改（gǎi）方案由其一级企业审批，如果股改后国家（jiā）不再拥（yōng）有该企业控（kòng）制权的，需（xū）要（yào）由国际监管机（jī）构（gòu）再报请本级的人民政府审批。

       3.审计（jì）评估：以（yǐ）备案核准的（de）评估值作（zuò）为依（yī）据来确定挂牌（pái）条（tiáo）件。

       4.公（gōng）开挂牌：通（tōng）过产权（quán）交易所公开（kāi）发布（bù）公告广泛征集意向投（tóu）资人，首次正式挂（guà）牌的底（dǐ）价不能低于经过备案的（de）评估值。如果企业增资扩（kuò）股（gǔ）和股权转让同步（bù）进行的，股（gǔ）改后继续保持国有控股的，会按（àn）照增资扩股的（de）流程（chéng）操作，股（gǔ）权转让的价（jià）格与增（zēng）资扩股的价（jià）格一致。

       5.投资人遴选、谈（tán）判磋商、签订协议：一般增资（zī）扩股通过竞价、竞（jìng）争性谈判（pàn）或者综合评议等方式确定投资方，股权转让通过（guò）竞价方式确认投资方。拟股改企业与投资方签订协议（yì）后，产权交易所将结果对外公告。投（tóu）资方（fāng）根据（jù）协议约定进行（háng）价款支付。

       6.召开新一届股东会、办理（lǐ）交割登记（jì）：股改企业（yè）召开股（gǔ）东会增选董事、监事（shì）、修（xiū）改（gǎi）章程，并按照工商登记相关要求完成办理（lǐ）登记备案。

七、路（lù）径实（shí）施（shī）要（yào）点

（一）投资人选择

       潜在股东类型包括战略投资者（zhě）（国有资本（běn）、非公资本）、财务投（tóu）资者（国有资本、非公（gōng）资本（běn））、员工持股（gǔ）等。在选择投资人时（shí），要进行审慎（shèn）详尽的尽职（zhí）调查，需要主要考虑以下几个方面：

       1.企业财务状况和经济实（shí）力（lì）良好，有较强的（de）投融资能力，商业信誉良好，无不良经营记录（lù）；

       2.战略投资人的选择需要充分结合企业发展（zhǎn）战略，在系统评估企业（yè）自身在市（shì）场（chǎng）、技术、管理等方面的资源（yuán）、能力（lì）、优劣势的基（jī）础（chǔ）上（shàng），综合考（kǎo）虑战投方（fāng）的行业特点（diǎn）、比较优势等，以期（qī）与标的企业形成（chéng）资源整（zhěng）合、优势互补。

       3.要（yào）关注不（bú）同股东在（zài）经（jīng）营理念、企业文化以及管理模式上（shàng）的差异。

（二）股比的设计

       首先需要明确不同（tóng）的（de）国有资本比例将（jiāng）会影响企业自身属性。对于企业（yè）来说，国有资本比例在（zài） 50%-100%（不含）属于国有绝对控股企业，国有（yǒu）资本比（bǐ）例在 34%-50%（不含）属于国有相对控股企（qǐ）业，国（guó）有资本比例低于 34%的属于国（guó）有参股企业。在股（gǔ）比设计上（shàng），股权（quán）结构（gòu）如何实现最优是许多学者研究的主题，其主要（yào）目的在于（yú）实现企业价值的（de）最（zuì）大化（huà），同时（shí）是权衡代理成（chéng）本以及监督成本、经过不断博弈形成的。其（qí）中要重点把握关键的（de）几（jǐ）个股比数据：（1）超过（guò） 66.7% ：绝对控制（zhì）权（quán）；（2）51%-67% ：相对控制权；（3）33.4%-51% ：安（ān）全控制权/一票否决权；（4）30% ：要约收购（gòu）线（xiàn）；（5）10% ：临时会（huì）议（yì）权；（6）5% ：重大股权变动警示线（xiàn）；（7）3% ：临（lín）时提案权。在实际选择股比时，要（yào）综合（hé）考虑（lǜ）企业的（de）发展阶段、自身（shēn）的需求、对投资人的吸（xī）引力、是否同步开（kāi）展员工股权（quán）激励等实际（jì）情况，同时可以考虑进行多轮逐步释放股权（quán）。

（三）坚持党的领导（dǎo）

       国企股权多元（yuán）化改革（gé）必须（xū）坚（jiān）持党的领导，在股（gǔ）改实（shí）施方案里就要予以明确，党（dǎng）建工作也要纳入股改后的公（gōng）司章程，明确党委在股改（gǎi）后企业中（zhōng）的地位（wèi）和议事（shì）规（guī）程（chéng），充分发挥党组织（zhī）把（bǎ）方向、管大局、保落实的（de）作用。

（四）做好风险防控

       股权多元化改革必须做（zuò）好全面的风险（xiǎn）评估和防范措（cuò）施，包括（kuò）引（yǐn）入（rù）投资（zī）人风（fēng）险（xiǎn）、可能引发的内部稳定风险、潜在的法律风险等，必须严格执行（háng）企业内部（bù）决（jué）策流程（chéng），符合法律要求及国企制度要求，重点防范国有资产流失（shī）风险，同时做好企业内部宣传（chuán）及（jí）动（dòng）员工（gōng）作，统一思（sī）想。企业还可（kě）以通过在不同阶段聘请专业（yè）的机（jī）构团队参（cān）与（yǔ）公司改革工作，保证改革的合规、合（hé）法。

（五）体制机制改革

       股权多（duō）元化改革的（de）重要目标是优化体制机制，提升管（guǎn）理能效，因此（cǐ）要科学设计公司的治（zhì）理（lǐ）结（jié）构，并（bìng）且高度重视改革后（hòu）公司基（jī）本制度的（de）制定，做好公司治理（lǐ）的顶层设计，规范（fàn）股东（dōng）会、董事会、监事会、经理层和党组织的权责关系，形成定位（wèi）清晰、权责对等、运（yùn）转协调、制衡有效的法（fǎ）人治理（lǐ）结构。

结语

       国家（jiā）“十四（sì）五”规划提（tí）出要做强做优做大（dà）国有资本和国有企业，要推动国有企业（yè）完善中国特色现代（dài）企业制度，改（gǎi）革工作（zuò）正不断走深（shēn）走（zǒu）实，2022 年是（shì）国企改革三年行（háng）动的收官之（zhī）年，但改革永远在路上。股（gǔ）权多元化是途径（jìng），但根（gēn）本是为了要提（tí）升国（guó）企的竞（jìng）争力，通过改革应对（duì）变局、开辟新（xīn）局（jú），在（zài）新时代更好地履行国企责任，服务经济（jì）社（shè）会（huì）发展大局。